“CMRC中国经济观察”第46次季度报告会快报通稿

 发布日期:2016-5-23 20:21:00 来源:本站          字体:       打印  

北京大学国家发展研究院(NSD

“CMRC中国经济观察(CEO

46次季度报告会快报通稿

“CMRC中国经济观察46次季度报告会于2016522日下午在北京大学国家发展研究院万众楼举行。会议上下半场分别由北京师范大学李昕副教授、北京大学国家发展研究院卢锋教授主持。

本次报告会主要讨论新经济与新经济指数、中国“市场经济地位”问题、中国近期宏观经济形势等热点问题。北京大学国家发展研究院沈艳教授、卢锋教授,商务部国际贸易经济合作研究院前院长霍建国先生、对外经济贸易大学法学院陈卫东教授、中信证券首席经济学家诸建芳博士、民生证券研究院管清友院长、以及北京大学国家发展研究院宋国青教授,先后发表演讲并回答听众提问。下面摘要报告主讲人演讲内容,后续提供报告全文。

 

沈艳  中国新旧经济转型——新经济指数的视角

 

沈艳教授首先介绍了提出财智BBD新经济指数的原因,细致阐述了构造新经济指数时遇到的挑战和解决方案;然后展示了20158月以来的新经济指数表现,并结合相关经济指标进行了分析;最后她还谈及了度量新经济所带来的几点启发。

沈教授首先介绍了设计、构造新经济指数的原因,即要在经济转型的过程中刻画出新经济的成长,而这种刻画正是目前非常缺乏的。中国经济在过去的30多年中经历了高速度但低质量的增长。现在经济增速开始放缓,经济增长质量仍然不高,也就是经济转型的阶段。2010年到2015年,三大产业增速发生了明显变化,制造业在衰退,服务业对名义GDP增长做出了较大贡献。

新旧经济交替之时,对旧经济放缓有过较多总结,比如大家对资产回报率的降低、人口老龄化等等问题的讨论。但人们不该忽略经济中一些新的、积极的变化。比如现在25岁的劳动力,平均教育年限已经到了11.8年,比20年前高出2年半。而中国经济在进入增速放缓期后,增长质量从较低向较高转化的过程中,对经济中新生部分的刻画产生了需求。于是,财新智库、数联铭品(BBD)和北京大学国家发展研究院决定合作开发“财智BBD新经济指数”。

其次,沈教授阐述了构造新经济指数时遇到的挑战和解决方案。在确定将度量新经济在整个经济中所占比重作为构造新经济指数的目标后,遇到的第一个问题是如何定义新经济。研究团队首先找到代表中国未来行业的几个主要特征:高人力资本投入、高科技投入;可持续的较快增长;符合产业发展方向。从中总结出三项新经济的定义指标:轻资产、可持续的快速增长、高的人力资本投入。最终进入新经济行业范畴的有111个四位数代码行业,共分为9个类别,包括节能和环保,新一代信息技术与信息服务、生物医药、高端装备制造、金融服务与法律服务、新材料、新能源、能源汽车、高技术服务与研发业等等。

第二个问题是用什么数据度量新经济。因为缺乏官方数据,所以使用了网络公开的大数据。大数据的优点在于获得数据速度快,理论上可以在每一天甚至每个时点算出新经济指数,缺点在于噪音较高,需要较为复杂的数据处理工作。考虑到大数据在使用中可能出现的诸多问题,未来希望可以用小数据(官方数据)来交叉验证。具体来看,数据类别包括招聘信息,新企业登记的数据,招投标信息,风险投资信息,新三板上市信息,专利相关的数据,另外还有人流信息,即通过地铁和机场的出票量来度量的某一个地区、某个城市人口的净流入,该指标可以用来描述某地的劳动力的活跃程度。

第三个问题是数据处理的方法。主要困难在于拿到新注册企业数据时,并未标识企业的行业信息,所以需从企业的名字中去识别所属行业。新经济指数团队利用计算机将属于新经济行业的5011个产品关键词逐个与单个公司的经营范围进行匹配,加权计算每一个公司的分行业分值,得出其所属行业。产品关键词会适时更新以便更贴合新经济发展实际。

在构造新经济指数的时候,采用了科布道格拉斯生产方程的形式Y=AKαL1-α其中Y代表GDPAKL分别代表技术、资本和劳动力,α为各个要素投入的产出弹性。经过数学推导,尽管没有办法知道新经济实际的产出是多少,但可以计算出新经济占总经济产出(GDP)的份额,即新经济指数。

之后,沈教授给大家展示了新经济指数,并结合其他经济指标进行了分析。新经济指数从20158月至今处在上下波动的过程中,最高点在20162月。把新经济指数和工业增加值同比增长率比较,发现新经济指数有些领先于工业增加值同比增长率,未来会进一步研究新经济指数是否可以作为工业增加值同比增速的领先指数。研究新经济指数与财新制造业PMI,以及官方PMI之间的关系可以发现,新经济指数跟传统的制造业指数之间基本呈现负相关的关系

总指数以外,沈教授还展示了劳动力、资本和技术三个一级指数。20158月以来,劳动力指数基本持平,略有上升,而资本指数呈现出较大波动,技术指数在201510月起逐渐地上升。在计算新经济指数时,用大数据的方法挖掘网站招聘信息,还可以计算出新经济行业当中的人数变化和入职工资水平的变化。新经济入职平均工资水平在20163月、4月间出现最高点,分析可知此时对于新经济行业的劳动力需求有所增加。之后展示了新经济指标当中资本投入和全社会固定资产投资之间的关系。简单看,两者并无明显关系。但当把新经济的资本投入和去掉房地产、基建之后的传统固定资产投资进行比较时,可以发现两者其实很相近。最后分析新经济的行业特征。在行业权重中,占比最大的是新一代信息技术和信息服务,第二是金融和法律服务,只是在今年3月到4月间,由于政府规范互联网金融力度加大,金融和法律板块的权重被节能环保板块超过。总体来看,新经济占了全部经济三分之一的比重,短期内会有波动,长期希望它能在整个经济当中占有越来越大的比重。尽管目前新经济上行的增量还不能完全抵消旧经济向下调整的减量,且对于传统部门衰退释放出的大量劳动力,新经济目前的作用还很有限。

最后沈教授介绍了度量新经济所带来的几点启发。一是发展新经济产生出的一些政策需求,比如资源配置需要更多地往新经济的领域倾斜。同时希望培养更多创新型人才,提高对知识产权的保护。二是要加强对新经济的统计工作。三是在看待中国经济增长的时候,不应只关注速度,还要关注质量。四是对新经济相关行业,尤其是互联网金融行业,需要把监管和促发展进行合理的平衡与协调。

 

卢锋 “日落条款”将落下什么?——解析中国“市场经济地位”问题

 

 512日欧盟法院通过有关中国市场经济地位的决议,反对承认中国是市场经济地位,宣称未来对中国企业实施双反措施时继续采取“非标准方法”,引发国内各界广泛关注和评论。问题的关键在于如何理解入世议定书第15条准确含义。卢锋教授依据专题研究结果,首先对中国入世议定书第15条文本进行解读,然后梳理围绕理解该法条几个阶段演变过程以及与四点主要争议内容,接着考察我国过去十余年遭遇贸易争端情况、我国钢铁业扩张以及欧洲决议原因等相关问题,最后探讨应对政策。

中国入世议定书第15a款规定,WTO成员对中国企业进行反倾销调查确定相关产品价格和成本时可有两种选择:一种是采用中国的成本和价格,一种是可以不使用中国成本和价格。如果被调查中国企业能证明其所处行业符合市场经济条件,WTO进口成员就应用中国的成本和价格;如果中国企业不能证明所处行业具备市场经济条件,WTO进口成员就可以不用中国的成本和价格。第15d款规定,如果某WTO成员认定中国市场经济地位则整个a款终止。在任何情况下,a款下第二种情况在中国入世15年后终止。这就是“日落条款”。

今年1211日中国入世15年期满。然而始料未及的是,围绕“日落条款”到期后什么会终止或“落下”问题,各方解读大相径庭并经历多年讨论争议,至今未有定论。日前欧洲法院决议是有关争议的产物,并可能将争论推向新阶段。

中国入世最初十年前后,这一问题主要是国内讨论。当时一边倒的看法是“自动承认说”,就是认为“日落条款”一旦到期,其他WTO成员国将自动承认中国的市场经济地位。诸多学者和各类媒体讨论都表达过自动承认说,个别参与讨论国外人士也赞同这一观点。在20119月达沃斯论坛上,温家宝前总理演讲时也提过这一看法,并督促有关国家提前承认中国市场经济地位。

201111月意大利法学家O’Connor发表一篇评论文章,从不同角度分析认为不存在自动承认说,质疑自动承认说是个神话。这篇反方文章语惊四座,引发国际法学界关注。2014WTO《全球贸易与海关期刊》第三、四期共发表六篇文章,从不同角度阐述不同观点。随着欧洲法院搞出新决议,这个问题讨论争论可能会推进到最后阶段:有关国家以及WTO有望渐次亮明官方观点,有关讨论从学界争论变成公众关注热点问题,

系统梳理有关讨论大量文献和最新演变,其中至少涉及四个层面相互联系问题。一是自动承认市场经济地位说能否成立?或曰日落条款到期后针对我国的非市场经济标签是否自动落下。不难看出,一度流行的自动承认说虽然有多方面理由,如能实现对我国企业改善外部经营环境最为有利,然而认定入世第15条赋予中国自动获得市场经济地位的解读方式确实存在困难。近年反方观点得到较多认可,一些早先倡导自动承认说的专家也改变立场。从公开报道信息看,我国官方近年不再公开坚持自动说观点,最近有关部门回应欧洲决议也没再提自动说。

二是整个a条款会不会落下?不少国外研究人员,包括欧洲法院最近决议,都认为日落条款否定的是a下面第二项,不是整个a条款。从直接法条叙述结构看,这一理解有明显依据。不过国内外也有一些专家从不同角度分析认为,实际上整个a条款都应该废掉。   

三是替代国方法要不要落下?中国有关部门明确表示,日落条款到期之日,就是替代国方法一劳永逸终结之时。然而国外也有学者主张替代国方法并未必然终结。卢锋教授注意到,欧洲法院最近决议文本并未坚持替代国方法,而是要继续采用非标准方法。

第四,举证责任要不要落下?过去面临贸易争端,中国企业有义务证明有关行业满足市场经济条件。万一未来仍保留与中国市场经济地位相联系的某种区别性待遇,中国企业是否仍要承担被动举证义务,抑或举证责任转移到进口国方面。就此问题而言,国外虽仍有个别人近乎狡辩地主张中国仍有举证责任,但是共识性看法是届时举证责任将转移到进口国方面。

15条对我国不利影响多大?数据显示,过去十余年间我国成了全世界遭遇贸易争端次数最多国家,这虽然与中国开放发展相对竞争力提升和出口超常增长有关,第15条对进口国发起贸易调查提供便利显然也有一定作用。具体观察,2004-2013年我国遭遇贸易救济诉讼涉案金额最高为2012277亿美元,占该年出口总额1.35%;最低年份为200412.6亿美元,占当年出口总额0.21%;历年涉案金额占出口额比例简单平均值0.48%。可见到贸易争端带来冲击大体仍处于可控范围。

     欧洲法院决议专门提到中国钢铁产能过剩对欧洲影响,以此作为其决议依据之一。新世纪初年我国钢铁业超预期增长,产量从1亿度吨增长到8亿吨,近年经济下行调整期出现产能过剩并且出口增长较快。卢锋教授指出,钢铁业扩张是新世纪初年中国经济追赶加速伴生过程,相关调整确实受体制不完善因素影响,更多还是体现了市场经济下产业调整的逻辑。欧洲决议认为中国钢铁等商品价格不反应供求关系是片面和武断的,与其对中国日落条款含义解读偏差具有联系。

前几年争取市场经济地位,中国官方对欧盟方面做了较多工作,希望欧盟带好头,现在变化出乎意料。卢锋教授认为,欧洲政策立场受到以下几方面因素影响。一是在全球经济结构大调整的背景下,欧盟等发达国家面临经济困难,保护主义倾向抬头。近年中国钢铁业出口较快增加,给欧盟提供借口。二是对中国市场经济发展现象和状态,在认知判断上有片面性甚至成见偏见。三是与“日落条款”个别地方表述不是十分精密也有一定关系。

最后,卢锋教授就如何应对提出几点探讨。要区分市场经济概念不同语境含义:入世反倾销条款涉及市场经济地位问题,我国选择市场经济制度体制和发展道路问题,我国市场体制建设尚存问题需要改革问题。我们应争取WTO框架内反倾销非歧视待遇意义上的市场经济地位,然而自身经济体制与发展道路选择自然并非求得国外程序性认可。

要坚持自由贸易和全球化方针,倡导多边规则,进一步推动改革完善WTO体制。在国内的市场经济建设方面,要力促改革,包括国企改革,民营企业的准入改革,土地制度的改革,要素价格扭曲的价格。   

要针对欧洲立场转变动向,要鼓励支持不同学科研究人员合作研究,采用摆事实讲道理方法,介绍我国几十年改革开放在建立培育开放型市场经济体制方面努力,客观评估这一进程取得历史性成就与尚存问题。尤其要在全面、客观与公允解读第15条内容基础上,质疑批评WTO成员国在“日落条款”到期后仍试图维持在“双反”问题上对中国实施歧视性方法的不合理主张。

要积极与WTO方面沟通合作。中国是第一个接受种种特殊规则后加入WTO大国,依据日落条款基本含义按时终止歧视性规则,是坚持WTO内在规则一致性原则的要求。同时也应继续做欧盟工作,在欧美相关政策尚未最后摊牌的窗口期,积极推动其政策增加合作性,减少博弈性,避免对抗性。

 

霍建国  评“中国市场经济地位”问题

 

     霍建国院长在对卢锋教授的所有观点基本上表示赞同后,首先谈了他对欧盟议会决议的看法,认为欧盟是在美国、欧盟内成员国、中国三方势力的逼迫下,做出的这个决议。具体而言,美国一直在做欧盟工作,希望欧盟率先表态,否定15条。欧盟内部面临着各个国家钢铁业,特别是南欧国家强烈的抗议和反对,对内很难平息。中国从去年开始每次见到欧盟上下层官员,总是做欧盟工作,希望欧盟早一点承认中国市场经济地位。三方势力逼得欧盟通过议会的形式形成这个表决结果,以便对内对外都好交代。

霍建国院长接着指出,我们可以坚信我国官方的表态和现在法学的研究,仍然认为从法律的角度讲,中国和WTO签的协议,是很严肃的法律文本,到期应该执行。同时,霍院长也认为,从现在的情况看,对这个问题的判断可能还要从各个方面,更深入的去研究和把握。第15条相关条款到期后,最大的可能是WTO默认,甚至在适当的场合表态,从WTO对文件的理解上,认为应该不再用第三国价格对中国进行反倾销调查。但是,霍院长也表示了自己的担忧,认为从目前的态势看,美国至少不会主动放弃第三国价格方法,现在欧盟也在给WTO施压,让WTO不要这么做。

霍建国院长认为,对于第15条条款本身来讲,确实不公平。这个条款让中国长期以来受损很大。虽然从总量上看,反倾销对我国出口影响不大,但是对于相关企业则是致命的。从这种现象来看,霍建国院长觉得对于这个问题,我们还是要做WTO的工作,让WTO在这个问题上要坚持一下,或者要做出一个公正的裁决。针对有人持有的现在没到期,到期再说的观点,霍院长建议还是要抓紧和WTO进行沟通,求得一些谅解,至少应该争得WTO对这个条款的一种认可,到期才能保证落实。霍院长指出,我们在WTO这边还是有基础的,这点很关键。

     对于欧盟目前的做法,霍院长认为,现在也不能进入到完全对抗制裁的阶段,还要跟欧盟进行沟通,看能否把摇摆的欧盟稍微推一推,有没有可能让欧盟最终不至于干扰这个决定的落实。

     最后,霍建国院长指出,对于欧盟提出的市场经济的五条标准,中国是基本上符合的。但是严格地从市场化的改革的角度来讲,我们国内的差距还是有的。最终只有通过改革开放,通过激活中国的增长活力,进一步提升中国的竞争力,在国际面前才会变得更主动,而这是关键。

 

陈卫东  中国的非市场经济地位有关的法律问题

 

     针对欧洲议会议案反对承认中国市场经济地位引发的担忧,陈卫东教授在开场中指出,欧洲议会的议案体现了欧盟内部一种试图在2016年之后继续维持对中国在反倾销领域歧视性做法的鲜明立场。但是议案需要由28个成员国共同组成的欧洲理事会通过,才能产生法律效力。因此中国可以做欧盟部分成员国的工作,导致这个议案最后不能通过。在报告会中,陈卫东教授首先对中国非市场经济地位的起源进行了介绍,接着对中国的应对措施进行了分析,最后对2016年之后中国的市场经济地位问题进行了展望。

首先,陈卫东教授简单回顾了中国非市场经济地位的起源。非市场经济地位不是来自WTO,而是来自于美国等国的国内法。是不是市场经济国家,不是由WTO来规定和决定,而是取决于各个成员的国内法。在中国加入WTO以后,中国是不是,以及在什么时候,在什么样的条件下取得市场经济地位,并不是WTO来决定的,而是由各个成员自行决定。

接着,陈卫东教授指出,当中国在反倾销中面临不公平待遇时,中国有三个方面的应对措施。

第一,外交谈判。加入WTO以后中国政府曾经把获得相关国家承认中国的完全市场经济地位作为外交工作的重中之重,也取得了相关成果。

第二,进口国国内应诉。中国企业在中国政府的支持下,根据进口国的国内法,积极申请市场经济地位,或在进口国国内法院中起诉调查机构的不合理的做法

第三,在WTO争端解决机制起诉。到目前为止,中国在WTO作为起诉方一共13起案件,其中有八起涉及到美欧对华的歧视性做法,大部分的案件中中国获得了胜诉,但结果没有取得我们期望的成果。

     最后,陈卫东教授对中国的市场经济地位问题进行了前瞻展望,得出三点结论。

     第一,2016年之后美国和欧盟不应对中国产品在继续适用替代国价格计算正常价格,但与此同时也不应该理解为中国就自动获得市场经济地位。

     第二,美国和欧盟仍然可以用其他的方法,采用向第三国的出口价格和结构价格,对中国算出较大的倾销幅度。但不管怎样,这个新方法肯定比替代国方法对进口国的限制更多,对中国的权利的保障更有利。

     第三,最极端的情况是继续适用替代国价格做法。这个方面法律界的看法非常一致,认为美欧有义务在20161210日废止替代国价格做法,否则,我们可以结合其反倾销的具体措施到WTO起诉,而且我们有绝对的把握获得胜诉。

   

诸建芳  开局之年的中国经济

 

诸建芳博士分析了十三五开局之年的短期经济走势,并阐述了对十三五期间整体经济形势的观点。他认为,今年经济大的态势是经济本身的下行走势和稳增长政策两种力量的平衡,现有的宽松政策未来不会明显收紧,短期稳增长的重心在基建投资。十三五期间,在国际、国内背景变化的条件下,我国经济政策将着眼于以提高全要素生产率为目标的供给侧结构性改革。我国经济进入后地产时代,装备制造业、服务业、环保产业将有很大发展空间。

在分析短期经济走势时,诸建芳博士着重观察了宏观经济政策的执行情况和未来变化,以及未来稳增长的重心所在。

诸建芳博士认为,今年经济大的态势是经济本身的下行走势和稳增长政策两种力量的平衡。危机后经济下行的走势非常明显,形成这种走势的原因是在这轮周期中积累的诸多问题,其中最核心的就是去产能,去库存,去杠杆。目前看到的经济增长中包含了政策支持带来的效果,判断今年的经济走势需要考虑政策因素。当前,宏观政策相对宽松,财政政策也在进行刺激。从实际的流动性和资金成本上也能看到宽松的效果。这体现了经济下行和稳增长之间要取得某种平衡的状态。

关于一季度的政策之后会否收紧的问题,诸建芳博士的观点是宽松的状态会保持延续,但进一步的扩张或者更大力度刺激出现的可能性不大。最近几年,资金的回报水平在回落,从微观上看,存在和资金成本倒挂的现象。现在如果收紧政策的话,之前采取的管理经济下行压力的努力就难以取得效果了。资金回报水平现在还看不到明显改善,所以宽松的态势很可能还会维持。

关于短期内稳增长的重心,诸建芳博士的观点是要靠内需,内需靠投资,投资里靠基建。首先,出口出现明显改善的可能性不大,这是全球的经济疲软的结果,而且大家对全球经济的判断越来越谨慎。而且在全球经济较弱的情况下,各种贸易纠纷也往往更加尖锐。危机后中国跟发达国家之间的经济互补性已经削弱了,发达国家的经济复苏对中国经济的正面影响也不如从前了。基于这些原因,近几年出口对中国经济增长的贡献基本上可以忽略不计。从内需的角度看,靠消费带动经济的增长可能性也不大。目前消费的增长是趋势性回落的,因为经济放缓的过程中收入增长是放缓的,其对消费整体上并不支持。内需里投资的部分最大的是三块,制造业,房地产,基建。制造业和房地产投资的市场化程度相对高,基础设施投资受政府调控的影响较大。今年投资比去年有回升,两个最大因素是房地产和基建,制造业投资还在回落,原因是产能过剩和出口低迷。未来,房地产投资快速回升不会持续。真正支持投资增长的很大部分靠基建。

诸建芳博士还分析了另外几个广受关注的变量。首先,汇率和股市两个数据有很明显的反向关系,原因是汇率的走势越来越成为判断中国经济基本面的重要指标,会对资本流向产生显著的影响,从而影响到国内的状态。另外,房地产跟股市的关系背后反映的是在目前流动性非常充裕的情况下,实体经济回报过高,资金都愿意进入到实体里去。房地产好的时候股票市场就下去,房地产开始作调整对市场就相对有利。从去年下半年到现在这个阶段中,房地产相对保持了比较好的状态,所以从资金面上来看对市场构成一些压力。另外还有信用方面风险议价的变化。这些都是短期观察中都是值得注意的方面。

随后,诸建芳博士分析了十三五规划的背景,核心逻辑和对产业的影响。

十三五规划的背景可以从国际、国内两方面来看。第一,国际环境有非常大的转折。改革开放到十三五之前,国际环境总体比较友好,鼓励中国改革开放。但从现在开始,这种比较友好、合作的氛围变成了遏制和反遏制的关系。第二,是国内的一些变化。在十三五阶段,之前一段时期留下的问题很可能成为十三五规划着力解决的部分。这里面有收入差距拉大,环境恶化,以及遏制和反遏制中软实力和硬实力竞争,其中硬实力就是装备制造。这会直接影响到我国产业选择。

诸建芳博士认为,十三五规划的关键逻辑,就是通过改革来营造一个创新氛围,通过创新提高全要素生产率支持经济增长,这是跟过去经济增长有最本质不同的地方。从数据看,当前全要素生产率对经济的贡献到了过去20多年里最差的阶段。十三五要突破这种困境的话,最大的可能就是要从这里面来解决,所以才有了现在的供给侧改革。从这种增长动力塑造的角度看,国企、财税、金融是最核心的,而且是确实需要从现在开始就动手加速推进的。大家在前面也看到,我国宏观政策里的货币政策、财政政策,拖着经济的余地和潜力差不多到极限了。

基于这样的背景往后看,在产业层面,中国就要进入一个后地产时代。诸建芳博士认为,中国的房地产基本可以供需平衡,甚至供大于求了。所以基本面已经决定了要回到正常的情况。进入后地产时代,就是靠装备制造、服务,环保产业来替代房地产。根据诸建芳博士的估算,这种转化需要五年甚至更多的时间。

具体分产业看,第一是装备制造业,背后的逻辑有两条,第一条是国家安全,第二条是经济转型的需要。因为经济转型得以完成,意味着同样的经济增长消耗的资源要下来,没有装备的提升是很难实现的。第二是服务业,背后的逻辑最核心的也是两条。第一条是发展阶段,中国现在人均GDP 8000美元,按照国际标准来看已经到了中等收入国家阶段。从国际经验看,中国服务行业的发展应该比其他部分更快。现在经济比较萧条,但是旅游出行、教育、文化方面有显著的提升,飞机的上座率也很高,这跟经济萧条是不相称的。第二条,因为中国垄断管制最严重的就是服务行业,放松管制会促进这个领域快速发展,因为需求一直存在,包括医疗、养老等。第三是环保产业,未来五到十年里一定要解决这个问题。其中有三个细分行业,第一是新能源,比如核能,会有明显提升。现在中国占比比较高的能源是煤炭,这种能源注定了污染问题很难解决。所以这首先会有革命性的变化。第二是新能源基础上装备的体现,包括新能源汽车等。第三是治污行业。

最后,诸建芳博士谈了资本市场的作用。第一,从融资,盘活整个经济的角度,资本市场的作用是会变大的。第二,资本市场和股权投资比银行相对有效,在银行资产流动性增加、信贷资产证券化的背景下,需要有效的平衡。这些都会促使资本市场在整个经济中起到更重要的作用。未来,储蓄金、养老金、公积金、SDR等资金会源源不断的进来,目前这些资金的回报明显达不到主体需要的合理回报水平,所以会寻找回报相对高的地方,资本市场可能是选择的领域。

 

管清友  政策供需切换,经济低位均衡

 

管清友博士首先比较了传统的政治周期特征与新的政治周期特征的区别,以及这种区别对经济运行的影响。然后,他分享了对于经济运行新特征的认识。接下来,他阐述了对资产轮动新特点的观点。最后,提出了几个引人深思的问题。

首先,管清友博士比较了传统的政治周期特征与新的政治周期特征的区别,以及这种区别对经济运行的影响。中国传统的政治周期特征是“地方竞争,大干快上”。但是,自2012年底以来,即自新一届领导人上任以来,这种周期特征发生了转变,转向了“中央定调,从上到下”。政治周期特征的这种转变给地方政府带来了不同的激励,由此引发了“揽权代政”现象。

通过梳理,管清友博士发现,这种政策周期特征的转变对经济运行的影响是巨大的。从2012年底到2013年两会召开前,中央更多强调新型城镇化。而在新一届领导人上任后的第一次两会上,李克强总理更多强调政府和市场的关系。并且,在20134月中央政治局常委会上,确定了“稳增长、控通胀、防风险”的基调。管清友博士认为,基调的确定直接决定了2013年第二季度及其以后国家在打击虚假贸易、打击非标业务等事务上的政策选择。但是,由于发生在20136月份的“钱荒”现象,这种基调又进行了微调,转向了“稳增长、调结构、促改革”,并且一直持续到现在。

管清友博士认为,这种基调同时强调需求侧和供给侧,但在不同阶段采取的方式不同。从20137月到201411月,在总需求管理方面强调了定向。而在201411月,启动了全面的总需求管理,也就是全面降准、降息。接下来,从20154月份开始,发改委大规模地出台关于项目建设的政策。这其中的变化,管清友博士认为,与2014年下半年的经济增长下行压力加大有关。

管清友博士认为,这种基调存在“期限错配”问题。需求侧管理主要着眼于短期,而供给侧管理主要着眼于中长期。用中长期的供给侧改革来解决短期问题,会遇到期限错配问题以及具体实施上的难度,因为改革的措施可能很难马上释放出对经济的支撑和提升作用。

然后,管清友博士分享了他对于经济运行新特征的认识。管清友博士认为,在考虑到09年四万亿财政刺激对经济的干预,我国已经从2002年到2007年的经济高位均衡过渡到了现在的经济低位均衡。并且,要走出这段经济低位均衡相当困难。同样情况发生在1998年亚洲金融危机之后,从1992年到1998年的高位均衡状态,再到1998年以后的低位均衡状态,最终转向2002年到2007年的高位均衡状态,实际上依靠的是供给方和需求方的两侧发力。这一次的供给侧发力是国有企业改革。需求侧也经历了一系列改革,如西气东输。那么,以今时今日之情况是否有希望从低位均衡再转向高位均衡呢?这就涉及到增长潜力的问题。

管清友博士认为,关于中国增长潜力,人口红利不再,政府杠杆不再。从2013年,20-29岁的刚需人口开始下降,人口红利不再。地方债约束、反腐浪潮、房地产衰落使得土地财政野蛮扩张的时代一去不复返,政府的所谓杠杆红利不再。并且,中国人口结构的变化对世界经济的影响未知。现在,只能期望于印度等国家能够弥补这种负面冲击。但是,管清友博士认为这种可能性不大。

对于大家关心的经济增长率到底是6.7还是6.8的问题。管清友博士借助一些高频数据,把克鲁格曼基于中长期的模型应用到短期的预测当中。得到的今年一二季度结果显示,由于需求低迷,市场没有出清,库存一直处于去化过程当中。当库存去化到一定程度,并且需求侧又有一定的刺激时,就会出现整个产业链条库存回稳的现象。这一现象在2015年底和2016年一季度的很多企业经营过程被发现。价格上涨导致产量的迅速恢复,所以可以看到很多企业开始提高开工率,然后很多的僵尸企业复产。这就是所谓的需求扩张与去产能之间的短期矛盾。

当价格回升,产量增加超过需求的扩张,价格很快会出现回落。所以,今年三月份,市场讨论最多的是价格会在5月份,还是6月份,抑或7月份回落。价格一旦回落,市场将再次面临产能过剩加剧的问题,可能会再次恶化企业投资信心。管清友博士认为,短期内市场的走势是L型的。但是,从GDP的增长速度来看,波动不会很大,不会出现断崖式的下滑。

接下来,管清友博士分享了他对资产轮动新特点的认识。管清友博士认为,资产轮动有一个总的特点,就是短期化和杠杆化。在流动性过剩、整体资产收益率下降的大背景下,出现这种杠杆化、短期化的资产轮动是可以理解的。现在应该担心的问题是,在这一波来的快去的快的资产轮动结束之后,下一个资产泡沫会出现在什么地方。为什么现在应该担心这个问题呢?管清友博士认为有两个方面:一是流动性的问题。投资收益率在逐渐降低,那么资金会流向何处,会不会流向农产品。今年东北低温,北方干旱,那么会不会影响农产品的生产,最终体现在明年的CPI上,这是需要大家重点关注的。而CPI的涨幅一定会影响到政府货币政策的选择,即货币政策整体宽松。这种宽松在边际上的变化情况,对于新增信贷指标、股票市场走势和债券收益率走势的观察,会是一个重要的因素。

最后,管清友博士提出了几个问题。第一,在现在的供给侧结构性改革当中,如何处理政治正确性与市场经济规律的关系问题。第二,在推进供给侧结构性改革的过程当中是不是需要进一步解放思想。第三,彻底的产权保护问题。第四,现在比较关键性的改革有三块,国企改革、金融改革和农村地区制度改革。这三块关键性改革可能影响到中国长期经济的可持续发展,甚至中国梦的实现。

 

宋国青  民间投资和融资结构一些问题

 

宋国青教授首先指出,相关数据经处理后显示,2015年以来我国民间投资环比可能下降,国有投资高速增长。其次,他指出我国社会融资规模加外汇占款增长率持续下降,但从目前的数据看,还不能确定民间投资和融资结构二者之间有明确的因果关系,特别是不能得出社融加外占的增长率下降导致了民间投资增长率下降。再次,宋教授谈到,近期民间投资增速下降的一个解释是企业债的问题个案或者其他因素可能导致风险溢价的某种程度的突变,企业债风险溢价上升对银行贷款有一定影响。最后,宋教授总结认为,对经济进行持续强刺激是不现实,以后总需求偏弱的可能性更大。而随着资本存量的高增长,基础设施投资高增长很难持续。在赤字融资方面,向减税方面倾斜空间相对更大。

首先,一方面,我国民间投资环比可能下降。对相关数据处理后显示,2015年季调后民间投资环比增长率缓慢下降,但4季度仍不低,进入2016年后迅速转负,似乎有比较突然的变化。但由于数据本身异常波动比较大,同时季调方法也可能产生一些误差,所以这里用可能这词表示结果的不确定性。另一方面,我国国有投资高速增长。这里的国有固定资产投资等于全社会固定资产投资减去民间固定资产投资。对数据处理后得出,国有投资在过去3个月的环比增长年率超过30%。比较上述民间投资和国有投资的情况,表面上看有点国有投资挤出民间投资的效果。

其次,我国社会融资加外汇占款增长率持续下降。20164月份社融存量加存款性公司国外净资产的同比增长率为9.4%3个月增长年率为6.8%。今年以来社融存量的同比增长率高于去年下半年,但加上外汇占款以后同比增长率持续下降,季调后环比增长率也没有上升。针对以上数据变化宋教授有以下几点讨论。从货币创造的角度看,银行体系的国外净资产是M2形成的一个重要渠道。从融资方角度看,企业卖掉来自贸易和资本流动所得外汇也是融资。去年8月份以来,央行国外净资产快速下降,贷款的增长部分弥补了外汇占款的下降。从总量上看,不考虑政府融资,社融加外汇占款的增长率是下降的。社融加外占和民间固定资产投资的增长率下降可以在一定程度上互相印证,但不能得出两者之间存在因果关系,特别是不能由此得出社融加外占的增长率下降导致了民间投资增长率下降。

2015年以来,我国债券投资高速增长,股权及其他投资爆发式增长。20164月份两者的同比增速分别为37.4%96.8%,二者合计的同比增长率为59.7%。从月度变化看,两项投资和地方政府债券高度相关。本外币信贷收支表中的资金运用总计在3月份的同比增长率为23.0%,存款性公司概览中的国内信贷(已减掉央行财政存款)3月份同比增长25.4%

在此基础上,宋教授总结了我国四种融资方式变化情况。一是存款性公司的国外净资产。它过去保持高增长,20057月份同比增长率高达54.6%;去年以来已大幅下降,今年3月份同比增速-7.7%。二是传统的银行贷款即本外币贷款,增长相对比较平稳,20164月同比增长13.0%。三是银行的表外融资,记录在社融中的委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票,4月这三项合计存量的同比增长率为3.9%,远远低于两年前的高增速。四是债券和股票融资。去年来突出的是地方债发行高增长。细节考虑的话还应减去财政存款。4月份财政存款大增9300亿元。

其中,民间投资的外部融资主要来自上述的前三项融资方式,部分来自第四项中的非政府融资。国有部门投资的外部融资中相当大一部分来自政府债券融资,政府债券融资的很大一部分是由银行直接或间接购买的,支持这部分购买的资金来源很大部分是银行的债券发行。存款性公司债券发行3月份的同比增长率为33.1%

截止20163月份数据,不仅不能说出现了国有投资挤出民间投资的效应,而且还应当说有拉动效应。分析如下。第一,广义社会融资在扩张,并没有出现抑制贷款或者其他融资的政策,除春节前的季节性波动外,银行间利率没有明显变化。在这样的情况下,政府债券支持的投资高增长拉动需求,应当产生拉动民间投资的效应。2009上半年的情况也有这个因素的影响。第二,从企业的角度看,今年以来无风险利率和去年下半年相比没有明显变化,而3月份已经出现了明显的通胀上升预期,因此预期的真实利率下降,正常情况下,贷款需求应当增加。但实际上民间投资不升反降,只能说明如果没有政府主导的投资高增长,民间投资将会更大幅度下降。

20164月或者已经出现了某些导致信贷收缩的政策倾向。在地方债发行放量的情况下,从控制广义社融的角度抑制信贷增长。从结果看,银行间利率略有上升,但比起通胀率的上升和预期通胀率的上升而言可以忽略。4月份出现的情况,可以说国有投资对民间投资拉动效应更强,但也产生了一定程度的挤出效应。在通胀率或广义社融总量被认为偏高的情况下,扩大政府投资总会引起绝对的挤出效果。这里用“被认为偏高”的含义是,对于合适的社融总量增长率存在很大的看法差别,可以也可以不和通胀率有简单的对等关系。最后决策的看法是决定性的。

近期民间投资增速下降的一个解释是在一些特殊情况下,企业债的问题个案或者其他因素可能导致风险溢价的某种程度的突变。目前没有好的银行贷款风险溢价的度量,平均贷款利率与无风险利率的差受很多因素影响。另外,银行可能也提高了风险溢价,企业债风险溢价上升对银行贷款也有一定影响。融资风险溢价本来是存在的,政府采取措施实行刚性兑付近于财政发债再投资,实际上会抑制企业债的发展空间。融资风险溢价和短期的经济景气有关,也和一些长期的趋势性变化有关,最重要的是趋势性变化是资本产出比的上升和投资报酬率的下降。在合适的度量下,企业融资风险溢价有上升的趋势。民间投资增长速度下降的可能原因很多,这里主要考虑今年来的相对突然的变化。

最后,宋国青教授总结几点。第一,对经济进行持续强刺激是不现实,以后总需求偏弱的可能性更大。如此国有投资对民间投资的主要效果将是拉动而不是挤出,特别需要关注向下的拉动。第二,基础设施投资的社会效益是个大事情。随着资本存量的高增长,基础设施投资高增长很难持续。第三,积极财政政策易上难下,但赤字融资可以投资也可以减税,向减税方面倾斜空间仍大。


 

(本简报由白春华、李双双、王齐冀、唐诗晨、张杰平整理)

 

 
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